京东急了：不希望被对手拖乱了上市节奏

经济观察报 记者 张昊 一直坚称2015年前不上市融资的京东，终于在1月30日，也就是农历年的除夕，向美国证券交易委员会（SEC）提交了IPO招股书。有关业界关心的京东上市问题，历经多年之后，终于落地

经济观察报 记者 张昊 一直坚称2015年前不上市融资的京东，终于在1月30日，也就是农历年的除夕，向美国证券交易委员会（SEC）提交了IPO招股书。有关业界关心的京东上市问题，历经多年之后，终于落地。

如果不出意外，京东将很有可能在4月就展开路演。提交招股书之后，按照美国证交会和会计准则的要求，京东必须披露经过审计之后的2013年度财务报告，这个过程一般要经历两个月的时间。

京东看上去想要尽快地完成上市，即便在去年底京东CEO刘强东结束美国游学，第一次在媒体前公开露面时还信誓旦旦地称“没有做出有关上市的安排”。

据接近京东投资方今日资本的人士透露，阿里巴巴至今没有明确上市的时间表是促使京东提前上市的主要原因所在。按照此前的思路，京东是要跟随阿里巴巴完成上市的。这样一方面可以消费阿里估值带来的红利；而另一方面，它也可以有针对性地进行差异化包装，比如京东如今主打的物流体系。

今日资本一方并没有向经济观察报证实该消息的真伪，但显而易见的是，京东在这个节点已经等不及了，它并不希望被对手拖乱了节奏。就在今年初，业内盛传腾讯将要入股京东，事后看来这或许只是京东寻求融资溢价的手段。而就在此后不到一周的时间内，彭博社又披露了京东将要在美国或香港启动IPO，拟融资20亿美元。

现在业内所有的焦点都对准了京东，无论是它最终的估值，还是融资之后它的下一步，都将会在中国的互联网行业引发一系列的连锁反应。

急什么？

实际上，在去年2月引入了D轮价值约7亿美元的融资之后，多家投资公司都建议京东在年内完成IPO。 顾问公司RedTech Advisors总经理迈克尔・柯德林当时就表示，“京东必须在未来6至12个月内进行首次公开招股。这是一个势能的问题，也就是说京东必须在阿里巴巴之前进行首次公开招股，并尽可能地获取到房间中的‘氧气’。”

而京东正是在2012年7月决定中止IPO之后，才引入了D轮的融资。京东并没有证实这一点，但它在2012年5月底的确在香港举行了分析师会议，并且很有可能在6月中旬秘密向SEC提交了IPO申请。

不过很快他们便中止了这一进程。有消息称，京东的投资人首次被邀请参加月度经营分析会议，刘强东在会上展示了“6.18促销”的数据，同时向投资者说明了“眼下财务状况不甚理想，资本市场环境不好，但运营数据向好，未来前景可期”的态势。最终他与投资方就暂缓IPO一事达成了共识，并开始寻求D轮融资。

因此，刘强东才在内部年会上称2013年是公司“修养生息”的一年，核心思想就是调整京东的架构，从系统和流程上解决前十年草莽发展所积累下来的问题。他甚至称在2015年之前都不会考虑上市，之后他便开始了在美国的游学，这一切都表明了京东已经关上了2013年IPO的大门。

京东在这一年非常认真地改善着自己的业绩。一个显著的表现就是2013年前三季度它的费用率缩减至10.4%，而此前的2009年到2012年，它的费用率从 8.32%提升到了13.13%。它的毛利也同比上涨了1.7个百分点，达到了9.76%，这两项指标还都是在净营收高达70%的同比增长率（均来自招股说明书）之下完成的。

刘强东想要一个更高的估值，他在去年定下的目标是整个平台的交易额突破1000亿元，而且看上去京东也正在朝着那个方向走着。坊间多有传言，京东的估值已经达到了300亿美元，这个数字大多来源于比照亚马逊的估值。就在京东提交招股书之后，美国投资机构ABR发布的一份报告称，京东的估值在310亿美元至440亿美元之间。报告认为，亚马逊目前的市值为1657亿美元，是其2015年预期营收的1.4倍，预期自由现金流的25倍。而京东的估值倍数较亚马逊折让30%到50%，按照预期营收和自由现金流两种方法综合之后，就会得到这个估值区间。

但市场环境在去年下半年风云突变。微信在7月推出了微信支付，并在此后展开了一系列的攻势。这甚至撬动了阿里巴巴梦想的千亿美元市值，马云不得不在辞去CEO半年之后重新高调露面推来往、支付宝钱包等移动端产品，阿里巴巴此时的收购也一个接着一个。

阿里巴巴感受到了巨大的压力，这源于华尔街已经调高了传统互联网公司在移动端的权重。在新的价值评估体系中，微信才是值得投资者加大筹码的产品。

这让京东更加被动，他们无法预计阿里巴巴的上市时间表。而且本来可以向投资者讲“京东是阿里巴巴最大的竞争对手”，以获得可观的估值溢价，但现在肯定要打折扣。一个不可回避的现实就是在阿里还没有找到对付微信的办法时，它不会选择贸然上市。而拖得越久，京东的估值反而会受到更大的影响。

因此，京东有些“无奈”地启动了IPO。去年9月，原文思软件CFO黄宣德加盟京东，接替陈生强出任CFO。这被解读为一个明确的信号：京东要加速IPO的节奏。黄宣德非常神秘，只是在11月京东全国客服中心新址启动仪式上公开露面过一次。

咨询公司艾瑞的相关人士也向记者透露，京东在去年12月向他们购买了电商行业的研究报告，他在当时就意识到京东可能已经开始准备IPO了，而这份报告的数据最后的确被放进了京东IPO的招股说明书中。

干什么？

京东突然启动IPO也使得它并没有完全完成商业模式的转换。从某种角度上讲，京东一些致命的隐患，诸如费用率难以继续降低、毛利因品类问题难以提高等问题，只能在上市之后继续去解决了。《福布斯》的Eric・Jackson撰文称，京东不是下一个亚马逊，而是下一个当当。他列出了8个理由，概括起来就是京东85%的收入依然来自于3C产品，这些低毛利的品类使得它很难进一步改善利润；京东一直力推的第三方开放平台业务也并没有达到理想的比例，亚马逊已经实现了自营业务和第三方业务的对等，但京东的自营业务还占据了七成。

这样的结果就是京东不得不在低毛利的业务中，通过进一步投资物流等重资产，来获得有限的利润，同时还要承受巨大的存货风险。“当当在IPO时仅仅卖书，他们说这是向消费者卖出更多种类商品的策略，就像‘特洛伊木马’。但事实证明，从卖书转移到卖更多品类商品比他们想象的更加困难，而他们的股价也从此一蹶不振。”Eric・Jackson称。

刘强东也早就意识到了这一点，在去年的京东开放平台合作伙伴大会上，他特意从美国赶回来参加。他在内部无数次地提到POP平台（第三方开放平台）是“不做必死”的业务，他还向CMO（首席营销官）蓝烨下了死命令，“在2016年，POP业务要占到京东整体业务的50%”。

京东在达到现在的这个体量之后，试图像去年那样通过降低费用率来提高利润率的方式将越来越难。一方面，投入巨大的物流体系已经让京东的物流费用率降低到了5.8%，这个数字在亚马逊是11.9%；而另一方面，在2013年的前三季度，京东的市场投放费用率由前年的2.7%降到了2.2%，亚马逊则远高于京东为4.1%。此外，京东的技术费用率仅为1.4%，亚马逊为10.1%。也就是说，京东在物流方面已经没有太多挖掘空间的前提之下，还会面临市场和研发费用的大幅增加。

而京东和亚马逊处在同样的“尴尬”中。如果亚马逊认为自己的地位足够牢固，采取提高毛利率的做法（压低进价或是提高售价），那么还没有等到供应商和消费者的同意，就会涌入大量的中小玩家，他们对被亚马逊视为鸡肋的低毛利业务趋之若鹜。

这也是为什么当当网CEO李国庆坚持认为“京东唯有通过上市融资”，才能发展的原因所在。京东要在3C品类里建立竞争门槛是件困难的事情，赢利与否的主动权并不完全掌握在自己手中，而是分散在易迅、国美、苏宁等公司中，所以京东必须借由上市改变自己的业务模型。部分创投公司甚至认为京东现有的模式死路一条。

亚马逊的自营电商业务同样不赚钱，它真正的盈利点来自于第三方平台的服务佣金、云计算、数字出版、广告收入和仓储物流服务等。“零售企业到一定规模后都会赚点容易钱。苏宁和国美利润更多地依靠金融和地产，亚马逊今年上半年来自开放平台的营收占到40%，而利润所占比例则要远远高于40%。”前京东总裁助理刘爽称。

负责POP平台业务的京东副总裁蒉莺春在过去很长一段时间里面，最大的压力就是如何调整京东的产品结构。“我们不希望给用户留下这么强烈的印象，京东只卖3C，因为京东应该是一个全品类的平台。”她说，“但因为品牌拓展需要很大量的工作，包括招商、细分行业内部的设计，这些都是很专业的事情。”可以预见到的是，京东在上市之后，会把更多的资金投向POP平台生态系统的搭建。

刘强东把2014年的重点放在了五个方面，除了已经开始大张旗鼓推进的移动和金融之外，O2O、渠道下沉和国际化是新列入的三个战略级业务。又因为公布这些消息的时间与递交IPO申请的时间仅相差一个月，所以这些几乎可以被认为是京东融资之后会加大投入的领域。

刘强东肯定不会认为京东会变成当当，他此前所搭建的那个巨型架构已经给了他足够的信心。“也许老刘觉得没必要再‘投机’式地跟在阿里巴巴后面，这反而让他畏首畏尾，这不是他的性格，反正京东上市只是一个时机问题。”一位电商高管这样说道，“所以，如果行业真的会因为微信的出现而翻天覆地，那么还不如在变化之前就把IPO给做了。”