你的财报我永远不懂 美图秀秀

上个礼拜，美图公司在港股的惊世一跳，当时就想是不是该写点什么？思量再三还是算了，毕竟那件事说到底跟基本面毫无关系，纯粹是市场上各家力量的零和博弈，固然精彩，但其实能说的不多。到了2016年报公布之后，日前又小跌了16%，反复看了两遍年报，觉得大概是可以写一点东西了

上个礼拜，美图公司在港股的惊世一跳，当时就想是不是该写点什么？思量再三还是算了，毕竟那件事说到底跟基本面毫无关系，纯粹是市场上各家力量的零和博弈，固然精彩，但其实能说的不多。到了2016年报公布之后，日前又小跌了16%，反复看了两遍年报，觉得大概是可以写一点东西了。

说起来，这个公号开通之后写的第一篇文章就是关于美图秀秀的，那还是在IPO之前，当时就觉得这家公司颇有些奇葩之处，公司和公司做的产品，都十分善于化腐朽为神奇——修图也。但毕竟基本面是一回事，股价是另一回事，既然有本事高位IPO，再翻上几番，其实也并不稀奇。当然我不可能预测到这支股票能冲击千亿市值，更不可能预知那惊世骇俗的信仰之跃，只是觉得，既然一件事已经有所反常，那大概率，后面还会发生更反常的事情，这世上奇妙的事情总是扎堆出现的。

言归正传，先说结论吧：美图秀秀还是那个美图秀秀，上市后这段时间，基本面并没有发生什么天翻地覆的改变，单纯以今天拿出手的业务和业绩表现而言，这公司并不便宜（我是指今天收盘价市值，544亿港币/70亿美元）

从招股说明书算起，美图的披露文件一直都有些让人吐槽的地方，在最新的这份年报里，我很欣喜的发现，嗯，他们完全不打算做任何的改变。

问题1：你的MAU我永远不懂

就譬如说被大力宣传的4.5亿月活跃用户数，公司把美图秀秀、美颜、美拍和其他产品的MAU加到一起，给出了一个总用户数，就好像每三个月计算一次去重用户数是一个多么难以实现的技术难题，会给服务器造成多么沉重的负担一样，考虑到自有产品之间大量的交叉推广，或者我们只能保守的认为美颜相机的1.25亿MAU应该是比较接近公司实际的用户规模？另一个槽点在于，这次公司很良心的为美拍的MAU给出了一行注释：

於2016年12月31日，美拍的月活躍用戶數包括2,360萬（2015年：2,340萬）應用內用戶及9,020萬（2015年：1.029億）移動網頁版用戶。

什么意思呢？使用APP的月活用户有2360万，然后看过美拍的视频页面的用户有9020万，然后总的用户数有1.13亿，我们很容易想到，看过视频分享页面的人和使用APP的人并不能简单的加总，前者可以通过很多手段去影响和控制，这部分用户数的水分非常大，但无论如何，美图公司还是把这件事给标注出来了，嗯，给他们的坦率点个赞，再给他们的……也点个赞吧。

毕竟，下次如果MAU的数据不够美好，大可以从美拍的视频页面里拿出几个来到处推送一番，分分钟就可以把用户数做的更好看一些。如果有人觉得我是在鸡蛋里挑骨头，你可以找出腾讯的财报来，看看微信是如何计算MAU的。

问题2：说好的广告收入呢？

美图上市以来最为投资人诟病的一点是收入来源单一，九成以上的收入来自于手机销售，广告及增值服务收入只有个位数的占比，这个问题随着公司大力发展互联网增值服务及广告业务，终于……变得更严重了。2015年度手机带来了89.9%的收入贡献，到了2016年，这个比例提升到了93.3%，当然这本身说明不了什么，毕竟手机业务在快速成长，我想吐槽的主要是下面这两段描述：

在互聯網服務及其他分部內，收益增至2016年的人民幣1.047億元，較2015年的人民幣7,469萬元同比增長40.1%。重要的是，2016年下半年的收益為2015年下半年的兩倍以上，收益大幅增長；主要是由於(i)我們完成廣告業務重組后，廣告收益大幅增加；及(ii)在美拍上銷售虛擬道具所得的收益大幅增長所致。

截至2016年12月31日止年度，互聯網服務及其他分部收益增長至人民幣1.047億元，較截至2015年12月31日止年度收益人民幣7,469萬元增長40.1%。在美拍上銷售虛擬道具為2016年此分部收益的增長作出主要貢獻。我們於2016年6月開始此項業務，美拍產生的充值總金額自2016年上半年的人民幣130萬元大幅增至2016年下半年的人民幣4,430萬元，該期間增幅超3,200%。大幅增長乃由用戶流量分配算法改善、高效社區管理以及引入增進主播與觀眾參與互動的趣味活動共同驅動。平均每月付費用戶人數亦自2016年上半年的約58,000人大幅增至2016年下半年的224,536人。

算个简单的算数吧。互联网服务及广告收入部分，2016年度比2015年度多收了3001万，这其中，美拍的虚拟道具产生了4560万的销售收入，等一下，为什么总觉得哪里有点不对？

他们在告诉我们，在有了4560万增量的前提下，总收入多收入了3001万……那么，中间差出来那1559万是……被狗吃了吗？说好的广告收益大幅度增加呢？看起来，要看到广告收入的同比增长，我们只能等到下一次财报了。

顺便说一句，对于一个2360万MAU的视频及直播APP，半年时间做了4560万的直播收入（主要构成应该就是直播无疑），这个水平在直播行业里排第几？有兴趣的自己去看陌陌和YY的财报，我就不在这里接着填坑了。

问题3：请个baby做代言到底需要多少钱？

在年报的一开头，就有这么一段：

自上市以來，「美圖的業務模式是什麼？」是我們被投資界最頻繁問詢的問題。確實，我們的業務組合是多面的：其中包括，發佈多款影像及視頻應用，經營短視頻及直播社區，開發並銷售智能手機，並已開始個性化定制服務。上述產品及服務看似相互獨立，實則相互關聯—我們在美圖公司上所做的一切均專注於讓世界更美的使命，並同時為股東創造價值。

一段漂亮话，但其中蕴含着一个至关重要的命题：今天，作为美图公司业务主体的照片及短视频APP应用，和作为收入主体的手机销售之间，到底是不是相互关联的？如何确认这种关联是否存在？最简单的逻辑是说，手机业务的存续，是否是依赖于应用业务的存续本身？这种依赖关系是否可以被第三方的交易所取代？具体到手机业务上，这个问题可以理解成：手机的销量是否是通过对应用的用户群的开发和推广而实现的？如果没有应用的用户基数，直接在媒体上投放广告，是不是也能实现如今的销量？

极端一点说，对于美图手机而言，把应用的用户群抛到一边，只留下巨额的推广预算，其业绩表现和现在有区别吗？

很可惜这件事是没什么答案的，因为美图公司从来不打算把营销预算的具体构成告诉我们，到底每年的营销预算里有多大比例花在手机上，而这些预算的流向与手机业务的增长率之间到底是何种关联，这些重要的信息始终是一片空白，另一方面，我们也无从得知，应用本身的广告库存当中，又有多大的比例是以内部核算的方式提供给了手机业务？这些广告资源折合成刊例的话价值几何？美图手机和美图应用之间脆弱的联系纽带，被管理层很好的掩藏了起来。

唯一值得欣慰的是，2016年度75万台手机的销量，对应的营销预算最多只有4.2亿，比15年度38万台手机对应最多6.5亿营销预算的吓人数字毕竟还是改善了很多的，也许吧。毕竟用平均1700块钱/部的广告费去卖硬件成本1300多块钱/部的手机，只要不是傻子，大概都有办法卖出去。而16年度每台手机摊下来的推广费用顶天不超过600块/部，好歹让我减轻了一点“15年的销量不会是直接用广告费给刷出来的吧”的怀疑，不过算了，反正也没有办法知道了。

结语：美图秀秀价值几何？

坦白说，不知道。与辉山乳业这种公司不同，我并不认为美图秀秀是没有价值的公司，它的优秀产品、它的用户基数（虽然不知道具体规模）都是实实在在存在的，只要这些基本面还在，未来总还是有可能找到新的收入来源，实现商业化目标的。问题在于，对于这样的前景能否实现、具体能实现到什么程度，我们很难从公开信息里得到判断依据，因为管理层不打算告诉我们。而截止到今天的股价表现说明，基于这种有意而为之的披露政策，公司是得到了实实在在的经济利益的。换句话说，如果你要跟它一起玩，你就只能相信它为你准备好的那一套说辞，这套说辞无疑可以实现管理层和大股东的利益最大化，但究竟能不能实现二级市场投资者的利益最大化，这就只有天知道了。

也许，投资的最高境界，就是朦胧美？