易见|八年小米熬上市：雷军运气不好厚道来补

崔玉贤/文90年代，阿里刚刚成立，跑到北京找投资人，其中就有已经江湖有名的雷军。但雷军拒绝了，几年后阿里成为美史上最大IPO，马云一度成为中国首富

崔玉贤/文

90年代，阿里刚刚成立，跑到北京找投资人，其中就有已经江湖有名的雷军。但雷军拒绝了，几年后阿里成为美史上最大IPO，马云一度成为中国首富。

今天，雷军创立的小米香港上市，成为港交所力推“同股不同权”的首家上市企业，跻身有史以来科技股前三大IPO。有人说，小米上市后，雷军有可能成为中国新首富。

这次小米上市纪念衫正面写着：厚道的人运气都不会太差；背面写着：傻人有傻福。但小米的上市并却遭遇了“恶劣的大环境”：市场疲软，股市低迷，贸易摩擦反复。运气不好的小米，不得不申请CDR延期，以至于，估值不如所愿，被一折再折。

认购过程煎熬 估值降4成

小米定价17港元/股，报16.60港元，较发行价下跌2.35%，开盘就破发。其认购和定价过程让也非常煎熬。

6月23日，小米在香港召开全球发售会，高管团队兵分三路，分别在纽约、波士顿、旧金山、芝加哥、新加坡、伦敦七个城市开启路演。

但在其6月25日公开认购首日，非常平淡，只录得45.52亿元认购，以在港公开发售集资额23.98亿元计算，相当于超购仅约0.9倍。对此，媒体纷纷对比了阅文集团和雷军投资的雷蛇录入情况：称其低于阅文集团单日近千亿元的记录，也不及受阅文冻资影响下，仍然录得的200亿元保证金的雷蛇。

而且在随后几天的认购中，还出现了投资者抽飞（放弃押金，取消认购）的情况。据知情人士透露，所谓抽飞是券商和大家协商，做了风险批示，协商撤单。

与机构的谨慎态度相比，散户认购较为积极。公开信息显示，小米公开发售部分获得约10倍认购，散户认购资金可达240亿港元，成为全球最大散户规模。

最终，小米IPO定价17港元/股，是其发行价指导区间17港元-22港元的低端价位。

由此，小米将通过香港IPO净筹得240亿港元，其对应估值约为539亿美元。这与摩根史丹利、摩根大通等给出的700亿美元估值有一定差距，与当初雷军期望的1000亿美元估值相比直降4成。

运气不好： 资本市场跌宕起伏

估值直降4成，是雷军运气太差还是小米真的不值？

5月3日，小米在香港提交了招股书，成为港交所力推“同股不同权”之后的首家申请企业。一个月后，6月7日小米向证监会提交了《公开发行存托凭证并上市》，同日小米通过港交所上市聆讯，中信证券股份有限公司为本次发行的保荐机构及主承销商。

据透露，当时雷军与相关投资方沟通，希望能将估值拉至1000亿美元。

但其招股书中透露的小米巨额负债和现金流让其估值打折。招股书显示，截至2017年12月31日，小米集团有净负债人民币1272亿元及累积亏损人民币1290亿元。但小米也提醒道这些亏损来自于优先股公允价值提升带来的。

据了解，互联网公司在融资时给投资人发行不少优先股，如果估值从一开始的几千万美元到了几百亿美元，这些优先股的价值也放大了很多倍，股东的财务浮盈也翻了同样倍数。但这些股东还没退出，所以他们的投资价值的提升，在财务报表里就会被认为是公司对这些股东的“负债”。 这些亏损并不是公司实际发生的亏损，对公司运营没有影响。

但小米公司的现金流情况并不乐观，2015-17年经营性现金流分别为-26.0亿，45.3亿和-10.0亿元。

除此之外，小米还做出了将整体硬件业 务(包括智能手机、IoT及生活消费产品)的税后净利润率的上限设为5%，超过5%的部分以董事认为合理的方式返还给用户的承诺。

“对于投资者来说，期望利润越高越好，至少是一个增长的趋势，这会意味着公司可以拿出更多钱来投入研发或扩展业务。小米将净利不超过5%作为承诺，会让投资者有些担心。”某券商人士表示。

摩根史丹利给出小米的公允价值最高可达848亿美元，高盛认为小米的市值在700亿美元-860亿美元之间。

但随后6月19日，小米官方称决定分步实施在香港和境内的上市计划，即先在香港上市之后，再择机通过发行CDR的方式在境内上市。而证监会称会尊重小米集团的选择，决定取消第十七届发审委2018年第88次发审委会议对该公司发行申报文件的审核。

“小米觉得A股监管给出的估值太低，选择延迟上市。”上述券商人士表示。

小米延迟CDR申请除了估值低之外，还因为监管层暂缓了CDR，或将在上证指数3000点以上才会推进，3000点一下，CDR发行重启的可能性不大。

延迟CDR申请，对小米来说估值会有折扣。当时有传小米推迟发行CDR之后，将其可能估值降至550-700亿美元，这远低于该公司在非正式场合给投资者的最新指导底价700亿美元。

有分析认为，小米估值打折是因为运气太差，遇上了“恶劣的大环境”：市场疲软，股市低迷，贸易摩擦反复。

在最近香港上市的猎聘网开盘价31.6港元，相比33港元的发行价下跌4.2%；优信二手车美国纳斯达克挂牌上市，发行价9美元每股，一度跌破发行价至每股8.16美元，最大跌幅达到9.3%。

雷军在上市前一天的公开信中也提到，最近资本市场跌宕起伏，能够上市就已经意味着成功了。

勤奋厚道的雷军能够圆梦吗？

此次小米上市可谓一波三折。

当初创立小米时，雷军已经实现了财务自由，但他渴望大成，想要做一些“有梦想”的事――创办一家世界级的技术公司，造福世界上每一个人。

怀揣着这样的梦想，小米就这样出现了。无论是从其融资历程还是商业模式，其发展历程都创造了不可思议的奇迹：从2010年到2014年，短短4年小米估值从2.5亿美元飙升至450亿美元。

虽然经历了2015-2016年的阵痛，小米在2017年成功实现了翻盘，提前实现了年初的营收过千亿目标。雷军还曾自豪的表示：营收过千亿，国际科技巨头中，苹果用了20年，Facebook用了12年，Google用了9年，国内科技公司，阿里用了17年，腾讯用了17年，华为用了21年。不仅如此， 2018年小米有很大机会进入世界500强的行列。

在商业模式上，小米从一开始的“内容+应用+硬件”发展为“软件+硬件+移动互联网”再到“硬件+新零售+互联网”。雷军表示小米是唯一一家具备全方位能力的企业，是独一无二的新物种公司。

对于未来，小米高管团队反复测算，智能手机业务可以力争尽快冲入世界三强，有计划、有节奏地进行品类拓展，看好千亿级市场，同时进一步推进国际化，实现国际业务收入占全部收入的一半以上。

8年时间，7×16小时工作的雷军将小米从零开始，推向了上市之路。有媒体称，小米上市之后，除了可能造就雷军成为新的中国首富之外，还将造福一批亿万富翁。

但雷军表示，在如此跌宕的资本市场环境下，小米能够上市就是成功。而且强调上市从来不是目标，上市只是为了更好的奋斗，上市也意味着巨大的挑战和责任。资本左右的小米能否守住初心，守住雷军的“做一个伟大企业的梦想”？