消息称携程去哪儿达成初步协议 优土式合并再现

文/王杰聪传闻中的爆料很可能加快了携程和去哪儿间的合并进程，消息人士日前透露，双方已经达成初步协议，合并方式将为100%换股的方式合并。按照现在的线索来判断，两家公司的合并方式将和2012年优酷土豆的经典并购案例相仿

文/王杰聪

传闻中的爆料很可能加快了携程和去哪儿间的合并进程，消息人士日前透露，双方已经达成初步协议，合并方式将为100%换股的方式合并。

按照现在的线索来判断，两家公司的合并方式将和2012年优酷土豆的经典并购案例相仿。在优土合并中，土豆股份完全转化为优酷股份，新公司改名优酷土豆，土豆网退市。

直至上一个交易日结束，携程市值69.9亿美元，去哪儿市值28.91亿美元，两者合并这个百亿美元规模的公司就在眼前。然而，这个交易还有很多的疑问等待一个个去解决，比如百度在新公司中持股的地位、携程分散股东架构对合并的影响以及双方业务的整合等，以及携程CEO梁建章和去哪儿CEO庄辰超谁将主导公司等信息。

首先来看看两家公司目前的基本面。

携程市净率5.35，到2013年年底公司管理层持股总和为7.3%。前三大持股股东均为机构，分别为13.72%、13.13%和5.41%。携程董事会设立7个席位，除了梁建章、范敏外，创始人季琦、沈南鹏均为独立董事，还有两位独董分别代表审计委员会和薪酬委员会。每股普通股等于4份ADSs，总股本1.297亿份。

去哪儿市净率14.56，2013年IPO后，百度依然是最大股东，持有54.8%的股权和58.8%的投票权。而庄辰超在内的管理层持股在21%左右，剩下为公众持股和两家机构持股人。去哪儿公司董事会设立7个席位，同样是4位独董，其中主席为李彦宏。在去哪儿的股本中，每ADS等于3份B级普通股，总股本为1.14亿份。

通过计算，可以得出以下一些预测：

1、按照传闻中“1：3的比例换股”合并，新公司中百度股份将在15%到20%之间，而携程最大股东的持股股份将在10%前后，百度将是新公司最大股东，但新公司将呈现的情况和携程现在一样，股权较为分散。

这里1：3的兑换比例来自内部消息，但具体兑换模式依然存在很多的疑问，换股对投票权的影响依然将关系到这个问题的结果。

在这之前，百度收购携程、整合携程去哪儿这个合并的构想被抛弃。这个方案中涉及到多次的股权定价和置换方式会对交易产生很大的影响，该方案被放弃也合情合理。而现在的方案接近于携程用股票收购去哪儿，百度因为持股去哪儿而持股携程。

但按照这样的股权结构，百度对携程去哪儿新公司的的控制力将远远不会像91无线等公司，这样的并购模式更接近于腾讯入股京东和大众点评的结构。

2、携程为新公司主体。两家公司管理层团队持股比例接近。

对于携程CEO梁建章和去哪儿CEO庄辰超怎么组成新公司管理团队的问题一直是这笔交易中最受关注的。但若按照消息中的合并方案，两人的结局并不会根据股权来决定，相对平等的地位或使问题的核心回到业务上。

事实上，梁和庄的争夺可能比想象中更为激烈。合并案在谈判中被曝光有可能是谈判者争取更有利条件的方式，也可能是第三方为了阻止交易所致。而在这个传闻流传两周的时间内，各个版本的消息源中变化最大的就是梁还是庄将主导新公司。

梁建章是携程创始人，2013年重回公司后成为CEO和董事长，并拿出2.6亿美元完成多次并购，同时带领公司在2013年全面靠拢移动App，自己还出席过两次App新版发布，2013年利润增长明显，多数内部消息也认为梁的回归给携程带来发展的利好。而庄辰超则一直是去哪儿的创始人，在百度收购后仍主导公司业务快速增长，不过在2013年实现上市后，4季度加大投资造成亏损增加，上半年亏损收窄的趋势更像是为IPO做文章。

另一个更有意思的现象来自于合并的消息报道中，多数在说了双方将合并后，就将消息的主要笔墨花费在了梁和庄两人之间，这在外人看来更有悬念。两人不再是当初王微和古永锵的角色关系。

3、按照价格来看交易双方定价对去哪儿更谨慎。

虽然在市值上，去哪儿有更高的市净率，但如果按照1：3的换股来计算，整体交易对携程的估值高于今天的市值，或者说，对去哪儿的估值低于今天的市值。这在一定情况下有利于交易的完成，因为携程拥有大量的机构股东，如果协议价低于市值，该交易遭遇的阻力将极大。而相反，百度只要点头，去哪儿的难度就要低很多。

在之前的一个评论中称，消息被披露可能会造成双方的谈判更艰难，主要原因就是因为合并的价格不一定会得到每个股东的认可。在优酷土豆合并案例中，优酷的方案很顺利通过了股东大会完成合并，其股权结构和相对公允的价格是成功的关键。携程和去哪儿合并依然要面临这一关，携程的股权分散的现状依然可能存在一些小的挑战。

但如果该价格成立，则意味着携程股票的持有者将拥有一定程度的上涨红利。

4、百度将维持不竞争协议并为新公司注入支持

随着消息传来的，是携程和去哪儿的合并计划已经讨论多年。只是在数年间，携程的市值变化不大，而去哪儿却从数亿美元增长到现在的30亿美元。在这之前，去哪儿得到百度投资，并达成独家合作支持是去哪儿股价进一步快速增长的关键，这就是业务合作协议（BCA）和知心搜索合作协议（ZCA）。在这两个协议中，百度承诺对去哪儿的不竞争，并优先展示去哪儿的搜索结果，独家流量支持、激励性利益分配的方案，是去哪儿在2013年顺利IPO的一个保证。

在合并后，新公司有望集成百度的全力支持，携程运营成本将进一步压缩。同时，这也被视为是百度主导在线旅游行业的最大行动，对于阿里和腾讯两家来说，百度对新公司的投资将在这个领域领先一大步。

5、50%以上的市场占有率塑造在线旅游巨无霸

能想象电商B2C领域中京东和天猫合并了吗？去哪儿和携程的合并很可能就是这个结果。在报告数据中，2013年携程和去哪儿的用户数为市场的33.9%和22.1%，剩下的竞争者份额只有10%以下，两者的合并无疑是在线旅游市场的巨无霸。

更大的不同在于竞争环境，在优酷土豆的合并案例中，优土合并是应对百度腾讯搜狐等金主支撑的视频网站的重要策略，独立视频网站存在的竞争压力促成了两家的合并。但在在线旅游行业，去哪儿和携程并没有这样的压力。

即使在电商领域，京东和阿里做为销售额最高的两个领域来说，依然没有必然整合的理由。而携程去哪儿合并对他们的竞争对手来说绝对不是好消息。

除规模利好之外，两家的影响也有一些不好的影响。包括百度在旅游的布局占领先机后，新公司从腾讯、阿里等企业获取资源就可能存在着竞争关系，包括360对携程流量的支持也有可能受到影响。